券商一季度业绩火爆 关注核心价值标的 10大概念股解析(5)

    海通证券（600837）：减值计提力度增大，尚待市场环境好转

    申万宏源 马鲲鹏，王丛云，华天行，葛玉翔，许旖珊

    9M18 公司实现营业收入161.8 亿元，同比下降16.0%，归母净利润35.9 亿元，同比下降41.6%，净利润增速低于预期（原预计归母净利润同比下滑26.9%），主要原因是信用减值损失计提超出预期。报告期加权ROE 为3.04%，同比减少2.37 个百分点，期末归母净资产为1177.4 亿元，较上年末基本持平。分业务看，9M18 经纪、投行、资管、利息、自营、其他业务净收入分别为23.9 亿、19.0 亿、14.0 亿、34.7 亿、23.8 亿、46.4 亿，同比分别-18.2%、-24.9%、+1.7%、+37.6%、-61.7%、+25.7%，自营、投行和经纪业务下滑拖累业绩。

    单季计提信用减值损失5.6 亿元，后续关注信用风险缓释下的业绩回暖。9M18，公司利息收入185 亿元，同比增长20.8%，其中三季度单季利息收入96.2 亿，同比增长22.9%；期末融出资金512 亿、较年初-17%，买入返售金融资产832 亿，较年初-14%；期末信用业务规模占净资产比重为114%，较2017 年末下降20 个pct.公司计提减值力度明显加大，单季信用减值损失计提5.6 亿元，1-9 月合计信用减值损失12.5 亿元，对应去年同期资产减值损失10.1 亿元多增2.4 亿；近期，高层合力推动改善股票质押流动性风险，建议关注未来信用风险缓释下公司业绩回暖。

    自营业务收入当期明显下滑，未来积极转型FICC.目前公司仍以传统的趋势性投资为主，报告期受到二级市场下行影响，投资净收益37.1 亿，同比下滑47.7%，公允价值变动净收益-12.6 亿，同比多亏8.9 亿，成为拖累业绩的主要因素；自营投资规模保持平稳，9M18公司交易性金融资产、其他权益工具、其他债权工具规模为1529 亿、167 亿、126 亿，合计规模1822 亿，较1H18 规模多增47 亿元（+2.6%）。公司启动200 亿定增计划夯实资本，拟投向FICC 业务为40 亿元，预计公司未来自营业务将向做市与交易类转型，有利于降低传统自营投资对二级市场表现的挂钩程度，降低业绩波动。

    投行业务IPO 表平平，但再融资规模增长明显：据wind 统计，9M18 债券主承销规模1653亿元，同比增长13.2%，其中ABS 承销额348 亿元，同比增长198%；IPO 主承销25 亿元，同比-77.7%，再融资主承销378 亿元，同比增长81.6%.经纪业务受累于市场成交低迷，上半年股基市占率稳定，境外港股通业务保持领先：1H18 公司股基交易市占率4.49%保持稳定，报告期佣金率2.81%%，较去年同期下降0.75 个bps；1H18 公司港股通开户总数12 万户，交易市占率6.17%，仍旧保持行业领先。资管结构优化，收入维持增长。1H18 海通资管AUM 为3148 亿元，主动占比提升有效抵御通道压缩，9M18 资管净收入同比增长1.7%； 1H18 境外AUM 约为81 亿美元，境外资管初具规模。

    国际化战略布局优化，海通恒信H 股分拆上市时点或有所推迟。公司通过收购海通国际证券、海通银行，设立自贸区分公司，建立起领先的国际业务平台，且完成了对海通银行英国、美国子公司的收购整合；在亚、欧、北美、南美、大洋等五大洲14 个国家和地区设有分支机构或代表处，截至1H18 境外客户数量约1300 万名。10/19，公司决议延长租赁子公司海通恒信H 股分拆上市授权期限，最晚不迟于2020 年6 月。

    维持“增持”评级，国际化布局属行业翘楚，1H18 境外收入占比已经达到了19%，长期有望受益证券业加速对外开放；考虑到公司三季度业绩低于预期，我们下调公司全年盈利预测，预计2018-2020 年归母净利润分别为51.4 亿、54.5 亿、63.4 亿（原预计65.8 亿、74.4 亿、85.3 亿），对应最新收盘价的PE 分别为20 倍、19 倍、16 倍。