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    南方汇通（000920）：政策趋严营收环比改善，专业控费应对原料涨价

    申万宏源 刘晓宁，王璐

    事件：

    公司公布 2017 年年报。报告期，公司实现营收 10.83 亿元，归母净利润分别为 1.14 亿元，分别同比增长 7.28%和 16%，符合预期。

    投资要点：

    营收增速环比改善，专业化管理控费应对原料成本上升，业绩符合预期。环保政策趋严推动工业环保设施升级改造，工业用膜需求增加， 公司全年营收增速 7.28%，较前三季度 5.62%的营收增速，环比改善。细分品类： 竞争激烈， 公司膜产品业务（6.21 亿，营收占比 57.33%）增速 4.81%.受环保关停及石油涨价影响，上游原材料涨价明显，压低工业水处理项目利润，导致毛利率下滑 5.83 个百分点。棕纤维业务（4.31 亿，营收占比 39.84%）同比增长16.37%，毛利率同比提高 1.92 个百分点，管理专业化加速存货周转（存货周转率提升 18%），成功应对成本上升压力。最终净利率增幅高于营收。

    沙文 RO 膜新基地一期全部投产，二期建设启动，后续产能仍将提升。公司 2015 年 RO 膜产能约 800 万平米，沙文基地 2015 年底新建两条膜生产线， RO 膜 600 万平方米，超滤膜 300 万平方米，一期已全面达产。膜技术是水处理主要方向，当前纳滤膜和板式超滤膜仍以进口为主，公司预期未来将凭借成本优势提升份额增加销售量，二期将新建纳滤膜 480万平方米、板式超滤膜 100 万平方米生产线，建设期两年，现已启动，预计 2020 年达产，届时公司产能将进一步提升。

    已参股工程公司，未来将逐步实现公司向水处理纵向横向领域延伸的战略目标。公司战略定位清楚，保证内生增长的同时将加快外延步伐，主要包括：上游膜材料；下游水处理工程，尤其是高技术门槛的特种污水处理，或为开拓特种膜产品市场铺路的下游项目；现金流好、收款风险小、有技术门槛的水务运营资产。此外，危废领域也是公司较为看好并积极寻找标的的领域。公司股权划转给中车产投之后，决策链条缩短，对外延并购战略大有助益，且中车产投向公司提供 2.4 亿低息贷款，利息率不足 3%，将进一步利好公司发展。与多家公司战略合作，加快外延并购节奏。公司于 2017 年 3 月 30 日与誉华签署《财务顾问合作协议》，约定其每年为公司提供不低于 10 家符合环保水处理相关条件的目标公司，其中收入规模达 5 亿元以上的目标公司不少于 4 家。2017 年底，公司又先后与 AMANE ADVISORS & PARTNERS LIMITED（英国）、北京华麦投资控股有限公司、上海昱虹股权投资基金管理有限公司签订战略合作协议，积极发展，信心十足。

    基于公司基本面信心，控股股东增持。公司于 2018 年 2 月 9 日接到控股股东中车产业投资有限公司的一致行动人中车贵阳车辆有限公司的通知，中车贵阳于近日通过深圳证券交易系统合计买入公司股份 2，000，000 股，占公司总股本的 0.47%.本次增持后中车贵阳持有公司股份合计 10，439，996 股，占公司总股本的 2.47%.2 月 9 日收盘价 7.41.

    投资评级与估值： 结合年报，我们略微下调公司 18-19 年归母净利润分别为 1.4、 1.61 亿（原为 1.46、1.75 亿），新增 2020 年净利润预测 1.96 亿，当前股价对应 18 年 PE 为 28 倍。维持“增持”评级，期待公司外延扩张落地。