中炬高新(600872)2019年三季报点评：美味鲜收入稳健 费控良好

19Q3调味品业绩符合预期。19年前三季度公司实现营业总收入35.31亿元,同比+11.56%,本部/地产/精工分别营收0.34/0.78/0.57亿元,同比-1.03/+0.33/-0.02亿元,本部收入同比大幅下降75.18%,因Q3未确认资产转让收入,实现归母净利润5.46亿元,同比+12.30%。美味鲜19年前三季度收入33.57亿元,同比+14.97%;归母净利5.43亿元,同比+19.08%;19Q3单季度收入10.95亿元,同比+14.30%;归母净利1.81亿元,同比+17.53%;19前三季度毛利率39.01%,同比-0.17%,净利率17.66%,同比+0.41%;19Q3季度毛利率37.78%,净利率16.53%。

    19Q3美味鲜收入稳健,费控良好。19年前三季度酱油/鸡精鸡粉/食用油分别同比+9.85%/19.20%/33.27%,保持稳健;毛利率同比下降0.17pct,源于高毛利酱油品类占比下降、原料价格略升(味精/I+G)及降价促销力度加大;归母净利同比+17.53%,源于政府补助增加及阳西厨邦利润增长。单季看,毛利率同比+0.28pct,净利率同比基本持平,销售/管理/财务费用率分别同比-0.21pct/+0.09pct/+0.09pct。

    全国化扩张加速,整理内部治理,期待活力释放。公司计划2023年实现双百目标,目前进展体现强执行力。1)内部治理调整,激励力度加大:公司正进行人员调整,包括缩减成本人员、增设营销总监等,预计明年上半年将完成调整,同时加大激励,包括提薪,增加奖金力度等;2)全国化扩张加速:19前三季度东/南/中西/北部收入同比+11.94%/12.26%/25.95%/18.69%,19Q3南部及中西部增长加速,季末经销商共1009家,净增加145家;3)餐饮保持高增,产品不断升级:公司更新经销商资源投放标准,同时以厨师为目标开展餐饮端推广活动,餐饮渠道快速增长此外加大了产品开发力度,完成了淡盐、海鲜、蒸鱼风味酱油升级,产品进一步多元化。

    核心观点:公司调味品业务质地良好,在全国化市场开拓、发展餐饮渠道及品类外拓方面具备成长空间,维持2019-2021年EPS预测0.90/1.15/1.38元,考虑机制改善后业绩持续成长预期良好,维持目标价50元,对应20年约45X估值,调整评级至“推荐”。

    风险提示:调味品增长不达预期,机制改善效果低于预期。